8月25日晚間，螞蟻集團(tuán)向上交所科創(chuàng)板遞交上市招股說明書(申報(bào)稿)，并同步向香港聯(lián)交所遞交A1招股申請(qǐng)文件。

　　招股說明書顯示，螞蟻集團(tuán)擬在A股和H股發(fā)行的新股數(shù)量合計(jì)不低于發(fā)行后總股本的10%，發(fā)行后總股本不低于300.3897億股(綠鞋前)，意味著將發(fā)行不低于30億股新股。根據(jù)上交所網(wǎng)站，螞蟻集團(tuán)在科創(chuàng)板的融資金額為480億元。本次A股發(fā)行可引入綠鞋機(jī)制，超額配售權(quán)最高不超過15%。

　　螞蟻集團(tuán)起步于2004年成立的支付寶。2013年3月，支付寶的母公司宣布將以其為主體籌建小微金融服務(wù)集團(tuán)(以下稱“小微金服”)，小微金融(籌)成為螞蟻集團(tuán)的前身。

　　2014年10月，螞蟻金服正式成立。

　　螞蟻集團(tuán)以“讓信用等于財(cái)富”為愿景，致力于打造開放的生態(tài)系統(tǒng)，通過“互聯(lián)網(wǎng)推進(jìn)器計(jì)劃”，助力金融機(jī)構(gòu)和合作伙伴加速邁向“互聯(lián)網(wǎng)+”，為小微企業(yè)和個(gè)人消費(fèi)者提供普惠金融服務(wù)。

　　起初在2014年，人們對(duì)于互聯(lián)網(wǎng)金融借貸等一系列業(yè)務(wù)與服務(wù)還抱著懷疑的態(tài)度。

　　消費(fèi)者充滿遲疑，投資者充滿愿景，傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)充滿埋怨。

　　而僅僅兩個(gè)“代溝周期”的時(shí)間，螞蟻集團(tuán)成了交易所的聚寵之地。

　　究竟這高速發(fā)展的“馬達(dá)”和秘密藏在何處?這熠熠閃光的“金字塔”內(nèi)部到底是如何搭建起來的?而已經(jīng)擁有如此龐大體量用戶的螞蟻集團(tuán)也總該有自己的煩惱吧?

　　數(shù)字金融科技成了“挑大梁”的

　　在此次招股書中，螞蟻集團(tuán)首次系統(tǒng)性地公布了股權(quán)架構(gòu)、業(yè)務(wù)版圖、收入結(jié)構(gòu)以及未來商業(yè)藍(lán)圖等核心信息。

　　招股文件顯示，2019年度，螞蟻集團(tuán)實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)180.72億元。在今年上半年，螞蟻集團(tuán)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收725.28億元，實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)219.23億元，歸母凈利潤(rùn)達(dá)到212.34億元。

　　此外，招股書還披露了螞蟻集團(tuán)幾個(gè)重要子公司的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)。2019年年度，支付寶(中國(guó))網(wǎng)絡(luò)技術(shù)有限公司(以下簡(jiǎn)稱“支付寶”)的總資產(chǎn)達(dá)到476.16億元，凈利潤(rùn)為1.198億元。今年上半年，支付寶的總資產(chǎn)為558.58億元，凈利潤(rùn)為3.13億元。

　　螞蟻集團(tuán)持股100%的小貸公司：重慶市螞蟻小微小額貸款有限公司(以下簡(jiǎn)稱“重慶螞蟻小貸公司”)在2019年年度的總資產(chǎn)為328.2億元，凈資產(chǎn)達(dá)到171.44億元，凈利潤(rùn)為15.79億元。截至今年上半年，重慶螞蟻小貸公司實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)4.33億元。

　　資料顯示，重慶螞蟻小貸公司屬于螞蟻集團(tuán)的數(shù)字金融科技平臺(tái)板塊中的微貸科技平臺(tái)，主要開展小額貸款及相關(guān)技術(shù)服務(wù)。

　　而在收入結(jié)構(gòu)方面，螞蟻集團(tuán)也給出了相對(duì)明確的幾方面，總的來說可以分為三大類，數(shù)字支付與商家服務(wù)、數(shù)字金融科技平臺(tái)、創(chuàng)新業(yè)務(wù)及其他，其中最為螞蟻集團(tuán)賺錢的就數(shù)“數(shù)字金融科技平臺(tái)”。

　　數(shù)字支付業(yè)務(wù)收入260.11億元，占比35.86%;數(shù)字金融科技平臺(tái)收入459.72億元，占比63.39%;

　　其創(chuàng)新業(yè)務(wù)及其他收入5.44億元，占比0.75%。

　　具體而言，數(shù)字支付業(yè)務(wù)收入主要來自公司在國(guó)內(nèi)商業(yè)交易中，按照交易規(guī)模的一定百分比向商家和交易平臺(tái)收取的;公司還就金融交易及個(gè)人交易(例如轉(zhuǎn)賬、信用卡還款等)收取費(fèi)用、產(chǎn)生收入。此外，公司開始從商家服務(wù)取得一定收入，且預(yù)期商家服務(wù)收入會(huì)繼續(xù)增長(zhǎng)。

　　支付服務(wù)是螞蟻起家的業(yè)務(wù)，不論通過阿里電商平臺(tái)還是通過千萬商家，本質(zhì)上都是直接或間接流量變現(xiàn)，內(nèi)在邏輯是在自家地盤收“買路錢”，所謂“此路是我開、此樹是我栽”。

　　金融科技服務(wù)則不同，本質(zhì)是能力的輸出，包括技術(shù)及對(duì)用戶的理解。

　　北京微財(cái)科技有限公司貸后法務(wù)部徐志文在接受《企業(yè)觀察報(bào)》采訪時(shí)說道：“螞蟻集團(tuán)的數(shù)字金融服務(wù)之所以可以做到行業(yè)老大，是因?yàn)樗麄冇兄�行業(yè)內(nèi)強(qiáng)大的數(shù)據(jù)支撐，有較為完善的風(fēng)險(xiǎn)管理體系和技術(shù)。”

　　“如果銀行不改變，我們就改變銀行。”

　　雖然馬云曾說過此番豪言壯語(yǔ)，但他卻從未想過當(dāng)銀行的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手。他要做的，是銀行看不上、不想做、做不了的生意，與銀行“井水不犯河水”。

　　但沒成想，與傳統(tǒng)金融行業(yè)的愛恨情仇也是一結(jié)就是這么多年。

　　股東面紗被層層揭開

　　項(xiàng)目在融資過程中，要誰(shuí)的錢很重要。

　　作為創(chuàng)始人和聯(lián)合創(chuàng)始人首先要考量的是投資人的背景、投資項(xiàng)目的經(jīng)驗(yàn)以及資本市場(chǎng)的資源整合能力，然后會(huì)考慮項(xiàng)目估值、轉(zhuǎn)讓股份比例、融資金額;聰明的投資人首先要考量的是項(xiàng)目創(chuàng)始人和聯(lián)合創(chuàng)始人的成功創(chuàng)業(yè)經(jīng)驗(yàn)和激情、商業(yè)模式以及市場(chǎng)發(fā)展空間，然后才是投資金額、投資回報(bào)和投資風(fēng)險(xiǎn)，也即投資人常說的“賽道、賽車、賽手”。

　　隨著8月25日螞蟻集團(tuán)向上交所科創(chuàng)板和香港聯(lián)交所遞交上市申請(qǐng)并公布招股申請(qǐng)書，其股權(quán)結(jié)構(gòu)進(jìn)一步明晰。

　　截至2020年3月末，螞蟻集團(tuán)有32名股東，阿里系占據(jù)大部分股權(quán)，小股東非常多，大部分為各類金融企業(yè)及機(jī)構(gòu)，背后實(shí)際控制人也浮出水面。

　　招股書顯示，螞蟻集團(tuán)的控股股東為杭州君瀚股權(quán)投資合伙企業(yè)(有限合伙)和杭州君澳股權(quán)投資合伙企業(yè)(有限合伙)，兩者均為其員工持股平臺(tái)。

　　除杭州君瀚、杭州君澳及杭州阿里巴巴外，公司無其他持有5%以上股份或表決權(quán)的主要股東。

　　另外還有多家國(guó)內(nèi)的金融企業(yè)及機(jī)構(gòu)也持有螞蟻集團(tuán)的股份。比如，全國(guó)社�；�金理事會(huì)持有2.97%的股份，置富(上海)投資持有1.96%的股份，上海眾付股權(quán)持有1.3%的股份……

　　總體來看，螞蟻金服的股東包括6大部分：第一部分為螞蟻金服和阿里的員工持股平臺(tái)。這部分主要通過杭州君瀚體現(xiàn)，在上市前占比29.86%，上市后占比23.64%。杭州君瀚是合伙企業(yè)，作為螞蟻金服的直接股東，只有謝世煌(阿里巴巴集團(tuán)聯(lián)合創(chuàng)始人)和馬云作為有限合伙人，另有5人嵌套在另一層合伙企業(yè)，沒有其他個(gè)人。

　　第二部分為阿里+螞蟻金服主要人員持股平臺(tái)。這部分主要通過杭州君澳體現(xiàn)，在上市前占比20.66%，上市后為16.35%。杭州君澳是合伙企業(yè)，作為螞蟻金服的直接股東，有24人作為有限合伙人，主要是18羅漢成員和阿里合伙人及螞蟻金服幾名高管，還有14人嵌套在另一層合伙企業(yè)里，而且有5人是重復(fù)的。兩個(gè)持股平臺(tái)加起來，上市前持股共50.52%的股份，上市后持股39.99%，兩個(gè)持股平臺(tái)都由同一家公司控制。

　　第三部分為阿里巴巴的持股。阿里巴巴的持股包括境內(nèi)和境外兩部分，上市前共持股32.65%，上市后為29.7%。另外，通過螞蟻國(guó)際持股的阿里員工股權(quán)激勵(lì)，上市后占比為0.86%。

　　第四部分為與馬云有關(guān)系的股東。云鋒基金和其管理的多個(gè)基金，上市前共持股4.27%，上市后共持股3.38%。幾個(gè)基金的管理人都是上海云鋒新創(chuàng)投資管理有限公司，馬云持有云鋒新創(chuàng)40%股權(quán)。但馬云已于2016年3月放棄其所持云鋒新創(chuàng)40%股權(quán)對(duì)應(yīng)的投票權(quán)，所以馬云不控制云鋒新創(chuàng)和其管理的基金。云鋒新創(chuàng)作為基金管理人只收管理費(fèi)，不持有基金份額，所以馬云不享有這些基金的經(jīng)濟(jì)利益。

　　第五部分是機(jī)構(gòu)投資人。螞蟻金服的多家機(jī)構(gòu)投資人，上市前共持股12.57%，上市后境外持股為6.12%，境內(nèi)持股共為9.95%。這些機(jī)構(gòu)或其關(guān)聯(lián)方包括全國(guó)社�；�金、中國(guó)國(guó)際金融股份有限公司、建行、中央?yún)R金、中國(guó)人壽、國(guó)家開發(fā)銀行、太平洋保險(xiǎn)、北京中郵、人保資本、中國(guó)國(guó)際電視總公司等。

　　最后一部分則是公眾股。上市后境內(nèi)加境外的公眾股共為10%。

　　巨獸航行的暗礁

　　海越深，越看不清海平面下究竟隱藏了多少危機(jī)。

　　螞蟻集團(tuán)看上去閃耀著光輝，但恰恰是這樣才容易燈下黑。

　　除了長(zhǎng)達(dá)54頁(yè)的招股書中所列舉的國(guó)際形勢(shì)和行業(yè)政策轉(zhuǎn)變可能帶來的風(fēng)險(xiǎn)以外，監(jiān)管始終是懸在螞蟻集團(tuán)頭頂?shù)倪_(dá)摩克利斯之劍，在今年的大背景下，這個(gè)變量顯得尤為重要。

　　雖然螞蟻方面強(qiáng)調(diào)集團(tuán)的“科技”含量，但其業(yè)務(wù)實(shí)際上仍與金融緊密相關(guān)，比如螞蟻的聯(lián)營(yíng)公司網(wǎng)商銀行需要適應(yīng)銀行業(yè)的政策、螞蟻的創(chuàng)新保險(xiǎn)產(chǎn)品也存在潛在的監(jiān)管和業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。監(jiān)管政策的任何變化，對(duì)于螞蟻而言都可能意味著巨大的影響。

　　以最近監(jiān)管層改變非持牌金融機(jī)構(gòu)可收取的民間借貸利率為例。今年8月，最高人民法院宣布降低民間借貸利率上限，以每月20日發(fā)布的一年期貸款市場(chǎng)報(bào)價(jià)利率(LPR)的4倍為標(biāo)準(zhǔn)確定民間借貸利率的司法保護(hù)上限。即以7月20日發(fā)布的一年期LPR3.85%的4倍計(jì)算，民間借貸利率的司法保護(hù)上限為15.4%，較過去的24%和36%大幅下降。

　　這一政策的出臺(tái)對(duì)于大量非銀中介機(jī)構(gòu)影響巨大，而當(dāng)前監(jiān)管層對(duì)持牌小額貸款公司是否屬于持牌金融機(jī)構(gòu)的認(rèn)定并不一致。

　　對(duì)此，螞蟻在招股書中提示了相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)：如果螞蟻的持牌小額貸款子公司需要遵守新的規(guī)定，那么螞蟻的業(yè)務(wù)、財(cái)務(wù)狀況和業(yè)績(jī)都將遭到重大不利影響。

　　此外，對(duì)于已經(jīng)擁有了超7億用戶的螞蟻集團(tuán)來說，用戶的增量是個(gè)很難實(shí)現(xiàn)大批量飛躍的坎，而如何對(duì)已有用戶做到精細(xì)化的深度服務(wù)是螞蟻集團(tuán)接下來面臨的首要任務(wù)。

　　某數(shù)字支付技術(shù)公司趙業(yè)(化名)在接受《企業(yè)觀察報(bào)》采訪時(shí)說道：“中國(guó)的互聯(lián)網(wǎng)民已經(jīng)經(jīng)歷了多年的高速發(fā)展，用戶數(shù)量、流量、增速見頂，怎么去尋找新增量是螞蟻集團(tuán)所面臨的瓶頸。

　　招股說明書顯示，為了實(shí)現(xiàn)覆蓋中國(guó)大部分互聯(lián)網(wǎng)用戶和商家以及提升其參與度的戰(zhàn)略目標(biāo)，2018年，螞蟻集團(tuán)在推廣和廣告方面進(jìn)行了較大規(guī)模的投入，全年銷售費(fèi)用高達(dá)473.5億元，占該年收入的55.2%，相應(yīng)新增的支付寶月活用戶數(shù)1.19億;螞蟻集團(tuán)2019年投入的銷售費(fèi)用是180.5億元，相應(yīng)新增的支付寶月活用戶數(shù)0.41億;螞蟻集團(tuán)2020年上半年的銷售費(fèi)用是60.66億元，相應(yīng)新增的支付寶月活用戶數(shù)0.52億。

　　簡(jiǎn)言之，過去兩年半螞蟻集團(tuán)(2017.1.1-2020.6.30)總計(jì)投入銷售費(fèi)用714.61億元，相應(yīng)新增的支付寶月活總數(shù)2.12億。

　　招股書援引艾瑞咨詢研究數(shù)據(jù)顯示，中國(guó)的移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)用戶群體在2019年達(dá)8.77億，而截至2020年6月末，在螞蟻集團(tuán)平臺(tái)上使用過一種或多種數(shù)字金融服務(wù)的用戶達(dá)7.29億。這也意味著，接下來螞蟻集團(tuán)的用戶增速或?qū)⒎啪�，�?duì)于存量用戶的精細(xì)化運(yùn)營(yíng)，保持和提高月活是關(guān)鍵。